叶长青估值水平落差阻碍并购市场复苏

源于美国次贷危机的全球金融危机使美国乃至全球股市大幅走低，资本市场遭遇到前所未有的严峻考验。在全球经济持续衰退和股市市值严重缩水的大背景下，新一轮的并购浪潮是否真将悄然而至?中国企业海外并购的机遇与陷阱何在?

带着这些问题，记者坐到了普华永道上海咨询部主管合伙人叶长青的对面。叶长青的专长是企业并购，在过去五年中他参与了近200起交易，包括并购、合资等项目。

中国企业并购整体下滑

记者：金融危机以来，中国企业的并购出现了怎样的变化?

叶长青：根据我们的观察，2008年中国企业的并购规模出现了多年来的首次下降。如果单看上半年，那么2008年还是一个很好的年份，企业的并购活动非常活跃。但是当下半年雷曼兄弟倒闭的消息甫一传出，市场就发生了很大的变化。进入去年10月份，所有的并购活动好像一下子都到了停顿状态。

记者：并购交易中止背后的原因是什么?

叶长青：原因有多种。首先，估值水平发生了很大的变化。之前很多买家觉得给一个20倍PE的价格也不算贵，但是现在很多人只肯给到8倍PE的价钱，甚至觉得能再低到4倍才更安全。买方迅速调低了估值水平，第二个问题就随之而生了：卖方的心态还没有及时调整。如果并购对象是上市公司，市场价格已经有了调整。但是很多并购对象是非上市公司。卖方会发现他需要接受以比半年前少几倍的价格，难以接受。如果企业认为可以自己坚持下去，会选择推迟决策。并购双方的估值差异目前仍然是今后并购市场复苏的主要障碍。不过预计随着时间的推移，在企业慢慢适应了新的环境后，这种差异在今年第二或第三季度可能会改变。届时，并购活动可能会有所复苏。

并购交易减少的另一个重要原因是由于这次金融危机，资本市场的流动性偏紧。我亲眼看到很多银行纷纷退出借款程序，有些企业的并购计划也由于缺乏资金支持或保留资金预防自身的流动性风险而搁浅。

并购市场复苏延后

记者：今年国内并购市场前景如何?估值在回到低位之后是否会出现一波基于低价格的并购热潮?

叶长青：个人认为，对于并购来说，现在的机遇可能在于一些公司由于现金流出现问题而带来的交易机会，包括一些即将到期的可转债所带来的交易机会。其中不乏一些质量较好的企业。但是即便如此，买方现在仍然非常谨慎，这主要是由于流动性的结构性紧张。有人估计可能会有金融危机第二波，流动性偏紧的情况可能要等局势明朗之后才会改善。

另外，我个人认为PE的投资还会回来。现在外资PE在中国的投资已经是在很低潮的阶段了。而实际上，中国的市场对他们而言还是很有吸引力的。另外，外资PE在去年和前年融到很多资金还没有投出去，他们认为这次危机可能也会带来一些机遇。

中国企业海外非矿产资源并购需审慎

记者：金融危机给中国企业并购带来了哪些机遇?

叶长青：尽管中国企业并购整体呈下滑趋势，但也并不是没有亮点的。我们看到的亮点就是中国企业的海外并购。

这次金融危机中，中国企业的海外并购表现出一个特征，就是集中收购海外矿产资源类的上市公司。现在收购上市公司可以保证价格处于低位。之前很长一段时期，中国企业一直在国际原材料谈判中处于劣势并深受其害，从长远来看，矿产资源的需求必将上升，在低价位的时候买入对中国的企业来说肯定是机会。

除了矿产资源外，目前国内也开始有一些关于中国企业应该到国际上去收购汽车企业的呼声。但是我个人看法是这类非矿产资源的收购需要审慎。矿产资源的价值相对比较容易看清楚，搞清楚矿藏储量、开采成本、运输、环保等方面的问题，当然也需要对未来价格走势形成一个看法。相比之下，非矿产资源的并购要复杂很多，而且从历史数据来看，中国企业的海外并购主要在这个领域频频出现问题。

记者：现在对于买方来讲，最具吸引力的中国企业具有什么样的特征?

叶长青：这些企业的业务是以满足内需为主、具有增长前景、且现金流管理稳健。

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